In der Mitte des zweiten Quartals 2023 prognostiziert Columbia Threadneedle für europäische Hochzinsanleihen Ausfallquoten von 1,4 % für die nächsten zwölf Monate und 3,7 % für die nächsten 24 Monate. Unsere Gesamtprognose ist im Grunde seit Oktober unverändert geblieben, fällt längerfristig aber etwas schlechter aus. Demgegenüber beträgt die zwölfmonatige Ausfallquote europäischer Hochzinsanleihen in der Rückschau (bis Dezember 2022) laut JP Morgan 0,4 %, 1 wobei kürzlich infolge der Covid-19-Pandemie ein Höchststand von 6,9 % verzeichnet wurde. Als Hintergrundinformation sei erwähnt, dass Moody‘s die langfristige durchschnittliche globale Gesamtausfallquote für Anleihen des spekulativen Segments mit 4,1 % für einen 12-Monats-Zeitraum und 8,2 % für einen 24-Monats-Zeitraum beziffert. 2
Hauptfaktoren
Diese Prognose beruht auf mehreren Gründen:
- Eintritt des Zahlungsverzugs bei Adler. Nach der Genehmigung des Sanierungsplans für den deutschen Immobilienkonzern im letzten Monat 3 ist das Ausfallrisiko erheblich gesunken. Andernfalls hätte unsere 12-Monats-Prognose um 0,2 % und unsere 24-Monats-Prognose um 0,3 % höher gelegen.
- Europäische Energiepreise. In Europa ist die erhöhte Besorgnis über die Energiepreise abgeklungen, die im Großteil des zweiten Halbjahrs 2022 geherrscht hatte, und schlimmere negative Wachstums-/Inflationsszenarien sind offenbar vorläufig vom Tisch.
- Bessere Finanzierungsbedingungen. Dank der nicht ganz so schlechten fundamentalen Aussichten ist die durchschnittliche Rendite für Emittenten europäischer Hochzinsanleihen (laut dem ICE Bank of America HPS2 Index) gegenüber dem Höchststand der Nach-Corona-Zeit von 7,6 %, der im Oktober 2022 verzeichnet wurde, um rund 120 Basispunkte auf derzeit 6,4 % zurückgegangen. Dies hat die Wiedereröffnung des Primärmarkts in den letzten Wochen erleichtert und einige Refinanzierungsgeschäfte für bestehende Fälligkeiten im Zeitraum 2024/25 ermöglicht.
- Alternative Finanzierungsquellen. Nebenbei war eine Zunahme von Finanzierungsquellen wie Forderungsfinanzierung und Exportkrediten zu beobachten, was zum Ausbau der kurzfristigen Liquiditätsversorgung und zur Verlängerung der Fälligkeiten für den Finanzierungsbedarf der nahen Zukunft beigetragen hat.
- Heranrollende Fälligkeitswelle 2025. Nachdem der europäische Primärmarkt erst kürzlich wiedereröffnet wurde, rollt immer noch eine beachtliche Fälligkeitswelle zur Refinanzierung heran. Dies hat unsere Ausfallprognose, insbesondere den 24-Monats- Wert, für eine Reihe von Emittenten in die Höhe getrieben.
Sektorspezifische Kommentare
Abb. 1: Ausfallprognose von Columbia Threadneedle für Hochzinsanleihen (12 Monate, aufgeschlüsselt nach Sektoren und Rating-Kategorien)
Technologie, Medien & Telekommunikation und Versorger – immer noch ein sicherer Hafen.
Ein Grund sind von Natur aus stabile/nicht-zyklische Geschäftsmodelle, aber es gibt auch einen günstigen Mischeffekt in Form von Hybridemittenten und/oder Emittenten des Large-Cap-Segments mit kräftig verlängerten Fälligkeitsstrukturen. Der augenfällige Anstieg der Ausfallquote bei den Versorgern ist auf die Aufnahme des Gaspipeline-Betreibers EP Infrastructure zurückzuführen, der vorher dem Energiesektor angehörte. Der Rückgang der Ausfallquote im Mediensektor ist der United Group zuzuschreiben, deren Liquiditätslage sich nach dem angekündigten Verkauf des Sendemastgeschäfts verbessern wird.
Abb. 2: Ausfallprognose von Columbia Threadneedle für Hochzinsanleihen (24 Monate, aufgeschlüsselt nach Sektoren und Rating-Kategorien)
Freizeit und Transportwesen – weiterhin als risikoreich eingestuft. Die gefährdeten Konsumausgaben und etwas kurzfristiger ausgelegte/schuldenlastige Kapitalstrukturen bleiben ein Problem.
Immobilienwirtschaft – von spezifischen Faktoren geprägt. Der Rückgang der Ausfallprognose kommt ausschließlich durch die Adler Group zustande, bei der diesen Monat nach der Genehmigung des Sanierungsplans der Zahlungsverzug effektiv eingetreten ist.
Kfz-Gewerbe – negative Effekte weitgehend durch solide Bilanzen wettgemacht. Die nachlassenden Lieferkettenprobleme und Inflationssorgen in diesem Jahr werden durch einen drohenden Schwund der Ausgaben für verzichtbare Konsumgüter ausgeglichen. Die Bilanzen sind im Allgemeinen sehr solide. Dies gilt vor allem für die größeren Emittenten mit BB-Rating.
Einzelhandel – Refinanzierungsdruck. Der Sektor verzeichnet einen erheblichen Anstieg der erwarteten Ausfallquote. Verantwortlich hierfür sind hauptsächlich zwei Emittenten: der Tankstellenbetreiber EG Group und die französische Supermarktkette Casino. Ersterer ist überschuldet und sieht ab Februar 2025 einer massiven Fälligkeitswelle entgegen, während Letztere sich um einen Schuldenabbau bemüht und große Mengen Bargeld verbrennt. Casino hat 2024 und 2025 fällig werdende Darlehen, die nur dann zurückgezahlt werden können, wenn das Unternehmen seinen schon mehrfach verschobenen Veräußerungsplan umsetzt.
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