cash.ch: Frau Fehling, am Investorenhimmel sind Wolken aufgezogen. Wie dunkel sind sie?
Vera Fehling: Die Zukunft ist immer ungewiss. Aber aktuell sind die Unsicherheiten besonders gross. Das erkennt man daran, wie häufig die Begriffe 'Unsicherheit' oder 'Rezession' in den Nachrichten genannt werden. Entsprechende Indizes zeigen da deutlich nach oben. Gerade in den USA sehen wir, dass weiche und harte Konjunkturdaten etwas divergieren. Weiche Konjunkturdaten, wie das Verbrauchervertrauen, zeigen schon deutlich nach unten, während harte Konjunkturdaten noch ein relativ stabiles Bild abgeben. Daher halten wir die nächsten Wochen für ziemlich entscheidend, um etwas mehr Klarheit zu bekommen, wie schwierig die Situation tatsächlich ist.
Was ist Ihr Bauchgefühl? Kommt das gut oder weniger gut in den nächsten Wochen?
Mein Bauchgefühl sagt mir, dass wir das Schlimmste noch nicht gesehen haben und dass es noch mal etwas schlimmer kommen wird.
Warum?
Die sogenannten Magnificent-Seven-Aktien haben am Montag einen 'Drawdown' von 20 Prozent seit Beginn 2025 erreicht. Der gesamte Aktienmarkt in den USA ist aber nur leicht im Minus. Wenn man die sehr starke Entwicklung in den vergangenen beiden Jahren in Betracht zieht, ist noch nicht so viel passiert. Die Zustimmungswerte für Donald Trump sind immer höher als zu jedem Zeitpunkt seiner ersten Amtszeit. Das heisst: In der breiten Bevölkerung ist von der Unsicherheit, die wir verspüren, noch nicht so viel angekommen. Was wiederum heisst, dass aktuell für die US-Regierung noch kein unmittelbarer Druck besteht, korrigierend einzugreifen. Ich kann mir daher gut vorstellen, dass sich der Druck noch weiter aufbaut, bevor sich eine Änderung ergibt.
Druck könnte die US-Regierung auch auf die US-Notenbank Fed ausüben. Wie sehen Sie die Geldpolitik in den USA und in Europa?
Wir erwarten bei der Fed noch zwei Zinssenkungen auf Sicht der nächsten zwölf Monate und in Europa nur noch eine. Das war vor kurzem noch eher umgekehrt. In Europa hatten wir aufgrund der insgesamt geringeren Wirtschaftsdynamik mit einer Lockerung der Geldpolitik gerechnet. Aber mit der neuen Fiskalpolitik in Deutschland hat sich die Ausgangslage geändert.
Im immensen Rüstungs- und Infrastrukturpaket in Deutschland sehen viele Leute eigentlich fast nur die Rüstungskomponente und weniger den konjunkturellen Teil als relevant. Wie beurteilen Sie das?
Ich würde da nicht so stark unterscheiden, denn ein Rüstungspaket ist auch ein Konjunkturpaket. Und das Infrastrukturpaket auch. Die Kapazitätsauslastung in Deutschland ist auf einem relativ niedrigen Niveau, im Bausektor und auch allgemein. Wenn die Kapazitätsauslastung durch zusätzliche Budgets wieder steigen würde, also durch Produktion von Rüstungsgütern oder durch den Bau von Strassen und Brücken, wäre das erst einmal ein Wirtschaftsprogramm.
Das Rüstungs- und Infrastrukturprogramm hat die Börse angetrieben, dies in einem doch höchst verunsicherten internationalen Umfeld. Hat der deutsche Leitindex Dax nicht 'überschossen'?
Der Dax hat sich in den letzten beiden Jahren relativ gut entwickelt, weil 80 Prozent der Umsätze der Dax-Unternehmen im Ausland erzielt werden. Der Dax ist also kein gutes Spiegelbild der deutschen Wirtschaft. Wir erlebten in Deutschland zwei Jahre lang eine Quasi-Rezession, was viel eher bei kleinen und mittleren Unternehmen sichtbar war. Dieser Bereich erlebte nun ein Comeback, das aber noch immer nicht so ausgeprägt ist wie beim Dax. Die Dax-Bewertung mit Blick auf die letzten 15 Jahre halte ich nicht mehr für super-günstig.
Wie soll man sich als Aktienanleger mit Blick auf Westeuropa verhalten?
Es klingt wie ein alter Hut: Aber als Aktienanleger empfiehlt sich meines Erachtens eine breite Diversifizierung. Wenn wir mit asiatischen Kunden sprechen, merken wir ein Interesse an Europa wie nie zuvor. Es ist wirklich ein Comeback von Europa auf der internationalen Investmentbühne. Es kann immer der eine oder andere Sektor en vogue sein. Man kann sich als Anleger zum Beispiel sektoral positionieren. Aber im Aktienbereich würde ich auf jeden Fall eine regionale Vielfalt begrüssen.
In der Schweiz feiern viele defensive Aktien wie Roche, Nestlé oder Novartis ein Comeback. Sehen Sie bei Ihren Kunden ebenfalls ein erhöhtes Interesse an defensiven Titeln?
Der Trend ist definitiv da, wobei ich mir gar nicht so sicher bin, ob dies ein Trend hin zu defensiven Werten ist oder eher um einen Trend weg aus den Wachstumstiteln. Die Bewertungen der sogenannten Magnificent Seven sind mit einem erwarteten KGV (Kurs-Gewinn-Verhältnis, Anm. der Red.) von etwas über 30 immer noch recht hoch. Das ist zwar der langfristige Durchschnitt über die letzten fünf Jahre, trotzdem ist das nicht günstig. Dass Investoren sich dann breiter aufstellen und auf defensive Werte mit einer guten Dividendenrendite schauen, ist nicht verwunderlich.
Gibt es andere Alternativen derzeit als Aktien?
'Noch und nöcher'. Das Umfeld ist im Vergleich zu den Jahren bis 2022 so attraktiv wie schon lange nicht mehr, zum Beispiel im Zinsbereich und bei alternativen Anlagen. Auf eine zehnjährige deutsche Staatsanleihe bekommt man wieder 2,9 Prozent Rendite. Als kreditrisikofreien Grundstock im Portfolio finde ich das wunderbar. Damit hat man schon einmal ein wenig Puffer gegenüber Aktienschwankungen gewonnen. Bei Euro-Unternehmensanleihen und bei US-Unternehmensanleihen im Investment-Grade-Bereich und im High-Yield-Bereich ist man mit sehr attraktiven erwarteten Erträgen dabei. Den S&P 500 erwarten wir über die nächsten zehn Jahre mit 5,9 Prozent Rendite, US-High-Yield-Anleihen aber auch. 5,9 Prozent für Anleihen oder für Aktien - da kann man sich durchaus überlegen, ob man nicht einen Teil in diese Anleihen investiert und mit weniger Volatilität auch ein bisschen besser schläft.
Wo sehen Sie denn die Europa-Börsen Ende Jahr: Höher, gleich hoch oder tiefer als heute?
In einem Wort: Höher.
Wie viel höher?
Im hohen einstelligen Prozentbereich. Wir erwarten etwa für den Stoxx 600 aktuell ein Gewinnwachstum von 6 Prozent. Das ist niedriger als in den anderen Regionen, aber man muss auch sehen, von welchen Niveaus wir kommen. Wir hatten in Europa quasi eine verlorene Dekade ohne Gewinnwachstum. Das hat sich geändert. Und das wird von den Börsen auch honoriert.
Die studierte Mathematikerin Vera Fehling stiess 2011 als Portfoliomanagerin für Unternehmensanleihen zum Vermögensverwalter DWS, einer Tochtergesellschaft der Deutschen Bank. Zwei Jahre später wechselte sie in den Bereich Multi Asset & Solutions. Seit 2023 ist sie Anlagechefin Europa bei DWS.
Das Interview mit Vera Fehling wurde am Rande des Institutional Money Kongress in Frankfurt geführt.
