Viele festverzinsliche Anlagen haben im bisherigen Verlauf des Jahres 2022 stark gelitten. "Variabel verzinsliche Anleihen dagegen haben sich gut gehalten. Das liegt nicht zuletzt an ihren variablen Kupons, die sich im Einklang mit den Referenzzinssätzen bewegen", sagt das M&G Wholesale Public Fixed Income Team. HY FRN hätten angesichts ausgeweiteter Kreditaufschläge seit Jahresbeginn zwar leicht negative Renditen erzielt. Sie litten jedoch nicht unter Zinsänderungen; dieses fehlende Durationsrisiko habe zu einer deutlichen Outperformance geführt (vgl Grafik).
Renditen verschiedener festverzinslicher Vermögenswerte (%); 2022 YTD
Diese deutlich überdurchschnittliche Entwicklung ist laut dem Team sogar noch ausgeprägter, wenn sie ab Ende 2020 gemessen werde. Die Märkte hätten damals begonnen, eine straffere Geldpolitik einzupreisen. Über die 16 Monate hinweg hätten HY FRN eine Gesamtrendite von +6,4% erzielt. Die Rendite von festverzinslichen Hochzinsanleihen aus den USA und Europa habe im gleichen Zeitraum bei unter -3% gelegen.
"Wir sehen für HY FRN ein weiterhin günstiges Umfeld – auch weil mit weiter steigenden Zinssätzen und Verbraucherpreisen zu rechnen ist. Drei Merkmale deuten unserer Meinung nach darauf hin, dass die Anlageklasse in der kommenden Zeit weiterhin eine potenziell attraktive Diversifizierung für festverzinsliche Anleger ermöglichen sollte", sagen die Experten und erklären im Folgenden die Merkmale.
1. Geringes Zinsrisiko
HY FRN haben nahezu keine Duration. Bei ansonsten gleichen Bedingungen dürften Zinserhöhungen also keine Kapitalverluste für die Anleihegläubiger zur Folge haben. Dies könnte nach Einschätzung des Teams HY FRN für Anleger interessant machen, die bei künftigen Zinserhöhungen der Zentralbanken weiteren Verkaufsdruck bei festverzinslichen Anlagen befürchten. Für diese Anleger könnten HY FRN potenziell attraktiver sein als der breitere globale Markt für Hochzinsanleihen.
2. Variable Verzinsung
Die Kupons von HY FRN werden in der Regel alle drei Monate an die Zinsen am Geldmarkt angepasst. Noch befänden wir uns in der Anfangsphase der Zinserhöhungszyklen: Die US Fed Funds Rate liegt bei 1,50% bis 1,75%, der Einlagensatz der Europäischen Zentralbank bei -0,5%. Die erwarteten Zinserhöhungen seien also noch nicht in den Kupons der hochverzinslichen Floater eingepreist, hält das M&G Wholesale Public Fixed Income Team fest. Vor diesem Hintergrund dürften höhere Zinssätze HY FRN-Anlegern zugutekommen – weil das Ertragspotenzial höher sei. Denn ihre hochverzinslichen Kupons können Inflationseffekte potenziell viel besser ausgleichen als ihre Investment- Grade-Pendants. Die Märkte gingen derzeit auf Jahressicht von mehreren Zinserhöhungen aus (vgl. Abbildung; am 15. Juni hob die Fed das Zinsniveau auf 1,50% - 1,75% an).
Anzahl der in den US Fed Funds Futures eingepreisten Zinserhöhungen von je 25 Basispunkten (bps), Stand Ende April
3. Erhöhte Kreditaufschläge
Im Jahr 2022 haben sich die Kreditspreads erheblich ausgeweitet; die Differenz zwischen den Renditen von Unternehmens- und Staatsanleihen ist also grösser geworden. Wie aus der folgenden Abbildung hervorgeht, sind die Aufschläge jetzt grösser als der langfristige Durchschnitt von 484 Basispunkten. "Unserer Ansicht nach könnten sich die Renditeaufschläge für Hochzinsanleihen ihrem Höchststand innerhalb des gesamten Zyklus nähern. Viele schlechte Nachrichten sind dabei bereits eingepreist – angesichts des verlangsamten Wachstums und potenziell höherer Ausfallraten in der kommenden Zeit", meinen die Exptertinnen und Experten von M&G. Allerdings seien HY FRNs in der Regel in der Kapitalstruktur vorrangig besichert; dies biete einen zusätzlichen Schutz. "Und wenn sich die Kreditspreads weiter ausweiten, würden wir angesichts dieser potenziell attraktiven Niveaus wahrscheinlich versuchen, dem Portfolio ein gewisses Risiko beizumischen."
HY FRN-Spreads potenziell attraktiv, über dem langfristigen Durchschnitt von 484 bps
Ausblick
"Unserer Einschätzung nach gehen die Unternehmen aus einer gesunden Position in die wirtschaftliche Abschwächung hinein. Die Nettoverschuldung und das Level, auf dem fällige Zinsen bedient wurden, waren in der letzten Zeit hoch. Darum gehen wir davon aus, dass die Ausfälle im Falle einer Rezession wahrscheinlich geringer sein werden, als in früheren rezessiven Phasen. Bei den aktuellen Spreads sind wir daher überzeugt: HY FRN bieten eine potenziell attraktive Vergütung im Verhältnis zu den Kreditrisiken", betont das Team.
Das Basisszenario von M&G für die nächsten Monate seien unveränderte oder leicht verengte Spreads. Wie die folgende Abbildung zeige, sei das Portfolio von M&G weiterhin so positioniert, dass es eine Reihe möglicher Szenarien mit veränderten Zinssätzen und Spreads bewältigen könne. Und sollte sich der Markt stabilisieren, während die Zinsen steigen, würde das voraussichtlich zu Renditen im mittleren bis hohen einstelligen Bereich für die Anlageklasse führen.
Mögliche Renditeszenarien bei veränderten Kreditspreads und Zinssätzen, EUR-gesichert (Basisfall hervorgehoben)
